Qué hace falta para desarrollar el mercado de Valores

(Publicado en diario El Observador en edición de julio 2008.)

Al menos tres canales pueden ser identificados por medio de los cuales el mercado de valores contribuye al desarrollo económico. Primero, fomenta al ahorro. Al generar economías de escala y experiencia, los mercados proveen a los ahorristas mayores tasas de rendimiento por sus inversiones, tornándolas más atractivas. Segundo, mediante la reducción de los costos de transacción e información los mercados al igual que los intermediarios, facilitan la canalización de los fondos desde los agentes superavitarios hacia los deficitarios, acercando el ahorro a la inversión. Tercero, la gestión de los intermediarios y del mercado contribuye a mejorar la asignación de recursos de la economía. Con respecto a este punto, el mercado permite reunir los fondos para financiar proyectos de gran envergadura, contribuye a diversificar el riesgo de los inversores y las empresas, torna líquidos proyectos de inversión, orienta fondos hacia las opciones más rentables, a la vez que cumple funciones de monitoreo sobre los tomadores de fondos.

El grado de desarrollo del mercado de valores en Uruguay es muy escaso, incluso cuando se lo compara con otras economías de la región. Países con menor tasa de crecimiento, tasas de inversión apenas superiores, niveles de crédito al sector privado e inflación similares que los de Uruguay, tienen un mayor grado de capitalización. Debido a ello, no es posible atribuir su escaso desarrollo exclusivamente a aspectos ajenos a él.

¿Qué explica entonces el grado de subdesarrollo del mercado de valores de Uruguay? Problemas de naturaleza microeconómica y debilidades institucionales es probable que sean sus principales causas. Entre ellas es posible mencionar; escalas de proyectos, empresas y mercados reducidos; problemas de gobierno corporativo, falta de transparencia y debilidad financiera de las empresas; escasa sofisticación de los agentes económicos; debilidades del sistema de pagos que podrían afectar la credibilidad del mercado; tratamientos tributarios discriminatorios; debilidades institucionales e inadecuaciones de los procesos de supervisión, control y regulación del mercado, así como de los relacionados con la calificación de riesgo.

En un país cuya inversión es insuficiente para garantizar una tasa de crecimiento sostenido, el mercado de valores debería ser una herramienta a fortalecer. ¿Qué es posible hacer para superar el subdesarrollo del mercado de valores? Al menos tres líneas de acción parecen ser recomendables. Primero, se requieren iniciativas específicas para promover el desarrollo del mercado de valores. Segundo, es necesario mejorar la regulación y la supervisión del mercado de modo de mejorar la confianza de los inversores. Tercero, se deben tomar medidas tendientes a fortalecer a las instituciones involucradas con el desarrollo y la regulación del mercado.

En materia de promoción del mercado es necesario desarrollar regímenes e instrumentos financieros especiales para las pequeñas y medianas empresas, promover que las empresas públicas obtengan financiamiento y capital en el mercado de valores, apoyar y dar asistencia técnica a las empresas locales para acceder al mercado y mejorar los incentivos tributarios, en particular a los fideicomisos financieros, a la negociación bursátil de cheques diferidos y a la emisión de acciones en entidades bursátiles. Asimismo, se requiere fortalecer el rol de los intermediarios como promotores del mercado estableciendo, por ejemplo, criterios para su acreditación. Es necesario también divulgar y capacitar a empresarios y gerencias sobre las ventajas de los instrumentos disponibles.

En relación a mejorar la regulación del mercado es posible identificar líneas de acción destinadas a fortalecer el marco legal, revisar las restricciones para las inversiones de las AFAPs, mejorar los estándares requeridos de gobierno corporativo y transparencia informativa de las empresas y revisar el alcance del rol de la calificación de riesgo.

Para fortalecer la arquitectura institucional parece ser necesario crear una comisión nacional de valores que debería ser la encargada de establecer la regulación, así como diseñar y ejecutar las acciones de promoción descritas. En la actualidad la institución reguladora y supervisora del mercado es la superintendencia del mercado de valores dependiente del Banco Central, algo que a priori parecería resultar inconveniente. En efecto, en el actual esquema el Banco Central es simultáneamente el regulador y un destacado emisor de valores en el mercado. Debido a ello, por un lado compite con los emisores privados a los que supervisa y autoriza y, por el otro, cuando decide una sanción por un eventual incumplimiento propio en su carácter de emisor, podría configurarse un conflicto de intereses.

Como consecuencia de lo anterior, crear una institución cuyo objetivo prioritario sea liderar y coordinar las acciones para desarrollar el mercado de valores parece necesario. Ello favorecería una mayor especialización y profesionalización de las instituciones dedicadas a promover el mercado. Aunque con diseños y competencias diferentes, Argentina, Brasil, Chile, Colombia, El Salvador, México, Panamá, Perú y Venezuela, han creado comisiones nacionales de valores, independientes de las autoridades monetarias, dedicadas a regular, supervisar y promover el mercado de valores. Naturalmente, la integración de la comisión debería incluir representantes del poder ejecutivo y del propio Banco Central, aunque también debería incorporar representantes de los inversores institucionales, de los emisores y de las bolsas de valores.

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